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【原创】华策影视2015年报点评:转型露曙光,含苞待绽放  

2016-04-24 09:47:05|  分类: 价值研究 |  标签: |举报 |字号 订阅

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【亮点】
1、15年营收增长38.68%,扣非净利润增长21%,加权ROE微降0.73%至11.92%,主要是增发20亿导致资产增加所致。整体看,表现中规中矩。13-15年营收增长大幅高于扣非净利增长,营收从9亿快速增长到26亿,说明公司仍处于业务持续扩张的成长期。

2、受益于工业化运作方式,公司影视产品质量和数量均稳居行业第一。其中全网剧市占率超过15%,互联网累计播放量突破1000一次,卫视黄金档播出市占率18.5%,且出现了《何以笙箫默》、《妻子的谎言》、《封神英雄2》等爆款。

3、收入结构出现显著变化,电影营收(票房17亿,营收3亿)占比由14年的1.63%提升至11.81%,综艺营收(1.8亿)从14年的0%提升至6.84%。全网剧有30%的收入来源于互联网渠道,正逐渐摆脱对传统电视渠道的依赖。已成功将9000+小时的影视作品授权发行到158个国家和地区,并和英国ITV共同打造《冰上星舞》,国际化战略不断推进。这些都无不说明始自13年的转型取得初步成功,公司具有较强的执行力和新业务拓展能力。另外,公司能在13年经营良好的时候提出主动转型,也说明老板具有良好的忧患意识。

4、业务疆域从电视剧、综艺拓展到电影、基于SIP的全网剧和基于明星网红和艺人养成的互联网娱乐,同时将战略升级为全球化SIP+X,以此放大公司强大娱乐内容的价值,如入股驴妈妈、连咖啡等都是此战略的实际落地举措。公司战略清晰,执行坚决,后续有望持续拓展到金融、旅游、体育、广告等各个领域。

5、IP储备丰富(精品IP超过50个),类型多样,内容更加年轻化、互联网化,为SIP战略实施提供了持续、充足的弹药。内容为王,SIP可望引爆业绩。其中16年将播出《翻译官》、《传奇大亨》、《微微》、《解密》、《锦衣夜行》、《锦绣未央》,可望形成持续爆款,并带来14亿左右的营收(174集,假设800元/集)。
(0529补充:公司在一季度总结大会上透露《孤芳不自赏》已成为集团首部售价超千万全网剧,60集,二季度开机)

6、公司与爱奇艺、华为、百度、小米、YY、咪咕等强强联手,并入股万达,不断拓展线上、线下渠道,十分有利于内容价值的变现。

7、收购克顿传媒发挥大数据的威力,投资NEW出现《太阳的后裔》大爆,16年连续入股兰亭数字、热波、美院布局VR,公司并购质量较高。技术作为推动影视业变革的重要力量,公司能够积极拥抱VR等新技术,并且快速推出了首档VR综艺节目《我是大歌神》,体现公司良好的创新意识和敢于创新的勇气。

8、明星和艺人是娱乐业的关键要素,公司十分重视艺人的自我培养,并通过入股喜天卡位艺人资源,是一招布局长远的好棋,期待在这一块有更大的发力。

【暗点】
1、经营现金流净额从14年的2亿下降为-6亿,大降403%,公司解释主要原因是大量购买版权、发力电影和综艺所致,但经营现金流流出仅从14年的1.6亿上升至15年的2.8亿,这个解释显然不靠谱。看存货,只增加5000万,正常。继续看应收,竟从14年的11.4亿大增至19.5亿,我想这才是导致经营现金流爆降真正的原因,回款很不理想,可公司为啥不坦诚的说呢?另外,公司也没有披露应收款的构成,且应收前五名客户总计只有7.7亿,说明还有12亿应收分布在至少15个以上中小客户身上,回款难度加大,后续要高度关注应收和回款进展。

2、电影票房表现一般,最高的《小时代4》也只有4.88亿,曾寄予厚望的《我的少女时代》也只有3.6亿。16年预计上映10部电影,如要实现20亿票房,还是很有挑战的。(如果全年实现20亿的票房,将带来5亿的营收,与15年的3亿比提升67%)
(0919:《末日迷踪》3540万、 《女汉子真爱公式》6338万、 《大唐玄奘》3284万、《刑警兄弟》2965万、《使徒行者》6.06亿、《微微一笑很倾城》2.75亿,总计10.42亿)

3、毛利率、净利率连续4年下降,主要原因是作为公司主业的电视剧业务竞争激烈。虽然16年将以毛利率更高的全网剧为主(传统的剧目库存已基本清空),但由于规模不断扩大的电影和综艺毛利率(分别为31.47%、24.38%)低于传统剧目(36.92%),因此正负相抵,预计16年毛利率将保持稳定。但全网剧作为新的产品形态,其毛利率是否高于传统剧目还只能是一个问号,后续需要重点观察。未来毛利率是否能够止跌也是判断公司转型是否成功的重要变量。

4、SIP+X战略的本质是类似乐视、暴风的跨界运营(生态),但跨界的前提是要有一个拥有大量用户的平台。华策起家于ToB的电视剧,天生就缺乏有粘性的用户。更重要的是,华策更不具备适合互联网运营基因,因此华策要想从新打造一个这样的平台可谓难于上青天,这从香蕉娱乐基本沦为僵尸可窥一斑,至于5月份将要上线的猫空(基于明星网红和艺人养成的互联网直播平台),我一样的不看好。一句话,跨界的事情乐视、暴风可以做,但对华策而言,只能是虽有雄心,却难成其功。

【估值】
16年内在价值17.5元,市场价值21.8元。
(预计营收41亿,增长54%,净利6.3亿,增长33%。其中营收:电视剧28亿,电影5亿,综艺5亿,院线及其它3亿。)
(16Q1营收5.04亿,并有10亿已预售合同未入账)

【催化剂】
1、影游互动取得超预期突破(《玄门大师》、《射雕》已实现游戏授权)。
2、围绕VR的并购超预期。
3、影视出现3个以上的现象级爆款。
4、猫空运营超预期。

【附:2016年计划上映的主要影视作品】
1、全网剧:《我是杜拉拉》(40集)、《我的奇妙男友》(28集)、《柠檬初上》(40集) 、《翻译官》(42集)、《解密》(40集) 、《传奇大亨》(40集) 、《闺蜜嫁到》(60集) 、《锦衣夜行》(60集)、《锦绣未央》(52集) 、《微微一笑很倾城》(30集)、《怒江之战》(43集)。
2、电影:《大唐玄奘》、《微微一笑很倾城》(Q4)。
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